和邦生物存貸雙高資金真實性待解 發債募46億是激進擴張還是為圈錢？

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　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　文/夏蟲工作室

　　核心觀點：短期看，草甘膦價格已經開始急劇下行；中長期看，環保壓力與供需格局或將進一步制約行業產能。和邦生物此時卻發債募集巨資擴產，是否是激進擴張？值得注意的是，和邦生物也曾以熱門項目之名募得巨額資金，但最終卻募而不投，此次發債募投，究竟有沒有趁行業景氣度猶存之際進行圈錢之嫌？此外，公司賬面存有巨額貨幣資金收益率極低，卻又高成本舉債，大存大貸的資金結構合理性令人疑惑。

　　近日，和邦生物發行可轉債申請獲上交所受理。

　　根據最新公告顯示，和邦生物擬向不特定對象發行可轉債募集46億元，主要用于廣安必美達生物科技有限公司年產50萬噸雙甘膦項目。

　　值得注意的是，和邦生物業務不夠聚焦，自上市后通過外延式并購等等方式，目前已經形成了化工、農業、光伏等三大業務板塊，其中聯堿、雙甘膦/草甘膦為公司核心產品，收入占比分別為37.86%、43.97%。

　　有沒有激進擴張？短期價格急劇下行

　　在疫情反復、極端天氣、地緣政治關系動蕩的背景下，糧食安全被各國納入重點關注問題，作為全球市場份額最大除草劑的草甘膦需求強勁，草甘膦價格近年一路攀高。草甘膦作為全球第一大農藥單品，約占據全球除草劑 30%的市場份額，占全球農藥總用量的15%，是玉米、大豆、棉花、小麥等主要大田作物的首選除草劑。

　　近兩年，和邦生物主要產品雙甘膦等產銷兩旺，業績呈現出爆發式增長。2022年財報顯示，公司2022年實現營收130.39億元、凈利潤38.07億元，同比增長30.55%、26.12%。

　　這種高景氣度是否可持續性呢？未來業績是否存在較大不確定性呢？

　　首先，從短期價格走勢看，自2021年12月底，草甘膦價格已經出現拐點，去年年初至今，其價格從8萬元/噸下降至4萬元/噸左右，價格跌幅接近腰斬。根據相關業內人士預估，2023年草甘膦價格大概率將回落至35000-40000元/噸。需要指出的是，雙甘膦為草甘膦中間體，其市場價格走勢與草甘膦基本一致。需要強調的是，這塊業務為和邦生物貢獻半壁江山，其未來業績壓力可想而知。

　　其次，從供需格局看，根據華經產業研究院報告顯示，目前全球每年草甘膦的需求量約71萬噸。而2022 年全球草甘膦產能 118 萬噸/年，其中國內產能 81 萬噸/年，海外產能 37 萬噸/年。

　　公開資料顯示，目前草甘膦產能仍處于高位。據悉，目前，國內草甘膦主要生產商為興發集團，江山股份以及揚農化工等龍頭上市公司，產能依然居于高位。2022下半年內蒙古興發科技7萬噸草甘膦原藥新建裝置投產運行，新增產能的釋放，將會又對產品價格形成一定擠壓。

　　復盤草甘膦歷史的價格較為波動呈現出明顯周期性，歷史價格走勢表現出“牛短熊長”的特征，即歷史上，草甘膦價格低迷周期曾高達近10年，具體如下圖：

來源：公開信息

　　和邦生物此次擬投資50萬噸/年雙甘膦項目，折合約32萬噸/年草甘膦。從供需格局看，和邦生物此次募投項目似乎顯得較為激進，未來到底有沒有產能過剩風險？值得投資者高度警惕。

　　最后，環保趨嚴的情況下，相關環保政策也是一大重要制約要素。草甘膦是發改委限制投資項目，審批政策嚴格。草甘膦對環境土壤污染較大，相關國家已經出現限制使用。據悉，同一塊土壤連續使用10%草甘膦達5年的，由于其對土壤的板結，將會使土壤變成癌癥土，不能再種植任何作物，嚴重破壞生態平衡。（來源：農資百科網）

　　值得一提的是，相關投資者對公司如此激進擴張提出較大擔憂，并在投資者互動提出相關質疑。對此，公司稱對雙甘膦項目做了充分可行性調研。

來源：互動易

　　趁景氣度圈錢？曾有項目募而不投 存貸雙高特征明顯

　　綜上，短期看，雙甘膦價格拐點已現，價格在急劇下降；中長期看，產能供需格局與環保政策均是該行業較大的制約因素，公司此時募投巨額資金用于50萬噸的雙甘膦項目或存在較大的不確定性。

　　那和邦生物到底有沒有趁著行業景氣度猶存之際進行圈錢嫌疑呢？和邦生物到底有沒有圈錢我們不得而知，但是公司出現過募而不投的情形。

　　2015年11月6日公告，公司擬以不低于5.61元/股非公開發行不超過70071.48萬股，募集資金總額不超過39.31億元，其中24.31億元擬用于3000噸PAN基高性能碳纖維項目，15億元擬用于償還銀行貸款。定增預案顯示，該碳纖維項目建設周期為1.5年。碳纖維項目計劃總投資為24.3億元，其中建設投資為23.8億元，流動資金為4900萬元。

　　然而，實際上，公司最終在該項目投入資金僅為3437.51萬元，剩余大部分募投資金最終變更為公司補充流動性。

來源：wind

　　此外，在高景氣度下，和邦生物賬面資金也較為寬裕。截止2022年年末，公司的貨幣資金近46億元，公司賬面資金足以覆蓋部分項目資金支出。

　　至此，令人十分不解的是，公司賬面資金如此寬裕，為何仍要發行可轉債募集巨額資金？

　　公司2022年年報呈現出存貸雙高特征。鷹眼預警顯示，報告期內，公司貨幣資金為45.9億元，短期債務為15.1億元，公司利息收入/貨幣資金平均比值為0.72%，低于1.5%。

來源：鷹眼預警

　　我們按照季度的貨幣平均額，大致測算和邦生物歷年貨幣資金與利息匹配度，其中貨幣資金平均余額為年初余額、一季度末余額、二季度末余額、三季度末余額、年末余額的平均數。我們發現，和邦生物的歷年的貨幣資金收益率長期低于1%。

注：2022年將利息收入視作利息存款粗略估算

　　一般而言，通過計算貨幣資金的收益率與七天通知存款利率來判斷貨幣資金的真實性。據悉，2022年，央行發布的通知存款的基準利率為1天0.80%，7天1.35%，各個銀行在央行的基準利率上下浮動。工商銀行、農業銀行、建設銀行、中國銀行、交通銀行、招商銀行等11家銀行的7天通知存款利率均為1.1%。和邦生物的貨幣資金收益率為何如此之低？需要指出的是，活期利率要低于1%，而公司的貨幣資金收益率接近活期存款利率水平。

　　公司資金收益率低下的情況下，公司的有息債務卻不少。Wind數據顯示，截止2022年年末，公司的有息負債超16億元，其中主要以短期債務為主。值得注意的是，公司的有息債務利息成本遠大于公司的貨幣資金收益率。據悉，和邦生物的短期借款利率在 4.35%-7.00%之間，長期借款利率 4.35%-5.23%。

　　至此，令人疑惑的是，公司貨幣資金真實性如何？如此配置公司資金結構，是否合理？

　　買來的增長？商譽會是業績地雷嗎

　　公開資料顯示，和邦生物于2012年7月上市。然而，上市第一年，公司的業績出現大變臉。2013年年報顯示，公司營收出現負增長，而營業利潤大幅下降超80%。

來源：wind

　　此后連年開啟外延式并購模式，以并購業績換來公司業績新增量。

　　公開資料顯示，2013年，和邦生物收購武駿玻璃90%股權，交易金額2.32億；2014年，收購和邦農科51%股權，將其納入全資子公司，另以現金方式投資9000萬美元持有以色列STK公司51%股權；2019年以對價6.7億元收購天然氣供應商涌江實業。

　　隨著并購增多，公司的商譽也隨之大漲。截止2022年年末，公司的商譽余額仍維持在18.38億元的高位水平。

　　需要指出的是，公司的并購標的業績并不穩定。和邦農科生產業務形成產品草甘膦及雙甘膦，前文已經指出，其產品呈現較強的周期性。和邦農科為和邦生物貢獻了公司營收的半壁江山，在2014-2016年勉強完成業績承諾任務后，2020年曾一度出現虧損，直至近年該行業景氣度回歸才使得業績大幅反轉。值得一提的是，和邦農科目前對應的商譽超12億元。

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責任編輯：公司觀察