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來源：長江商報
進入2023年，隨著經濟消費復蘇，白酒行業也在逐步回暖。
近日，定位“醬酒第二”的珍酒李渡集團有限公司（簡稱“珍酒李渡”）遞表港交所。此番若上市成功，珍酒李渡將成為繼貴州茅臺之后的“醬酒第二股”和“港股白酒第一股”。
據了解，近年來，“主板限酒令”似乎已成為行業普遍共識。1994年，山西汾酒打響白酒企業上市第一槍，隨后的二十年里，有近19家白酒企業陸續登陸A股市場。但自2016年之后，資本市場上再未有一家酒企順利“通關”。珍酒李渡能否讓白酒企業再次重燃希望，成敗似乎在此一舉。
據了解，珍酒李渡提供以醬香型為主的高品質白酒產品。目前，公司旗下有四個白酒品牌，包括珍酒、李渡、湘窖以及開口笑四個白酒品牌，前兩個品牌分別隸屬醬香、兼香型，后兩個品牌隸屬濃香型。
從招股書來看，珍酒李渡當前存在重金營銷影響盈利的問題，公司的廣告開支由2020年的2.41億元升至2021年的6.69億元，漲幅達177.59%。2022年前三季度這一支出達4.87億元。不到三年廣告砸入近14億元，可見珍酒李渡對宣傳方面的看重。
但是，長江商報記者注意到，珍酒李渡營收增速已出現明顯下滑，公司2021年營收較2020年同比增加112.7%，而2022年前三季度的營收增速則放緩至18.2%。此外，公司還存在毛利率遠低于同行，庫存堆高卻仍要上市募資擴產等諸多問題待解。
猛砸廣告費拉低毛利率
沉寂已久的白酒市場終于出現一匹“黑馬”。
近日，珍酒李渡披露招股書，擬赴港上市，有望成為港股白酒第一股。值得一提的是，自2016年金徽酒上市后，郎酒、西鳳酒、國臺等紛紛沖刺，但7年來未有新增白酒企業登陸A股市場。
在招股書中，珍酒李渡稱其是中國第四大民營白酒公司，旗下共有四個主要白酒品牌，分別是旗艦品牌珍酒、李渡、湘窖和開口笑。珍酒和李渡分別來自貴州和江西，公司2009年收購；湘窖和開口笑是湖南品牌，公司于2003年收購。前兩個品牌分別隸屬醬香、兼香型，后兩個品牌隸屬濃香型。
招股書顯示，2020年—2022年前三季度（下稱“報告期”）內，珍酒李渡實現的收入分別為23.99億元、51.02億元和42.49億元；實現凈利潤分別為5.20億元、10.32億元和7.12億元。
這意味著不到三年時間，珍酒李渡累計營收已超百億元。但就絕對規模而言，與業內領頭羊相距甚遠。
從細分產品的貢獻度來看，作為珍酒李渡的主要增長引擎，在報告期內，珍酒品牌實現的收入分別為13.46億元、34.88億元和27.64億元，所占比例分別為56.1%、68.4%和65.0%，貢獻較大。
然而看似風光的財報背后，珍酒李渡的毛利水平卻并不理想。報告期內，珍酒李渡的毛利率分別為52.2%、53.5%和55.2%，同期行業內品牌平均毛利分別已經高達77.55%、82%、79.8%。
特別需要注意的是，在2022年前三季度，頭部酒企貴州茅臺、五糧液、洋河股份和瀘州老窖的毛利率分別高達91.87%、75.97%、74.54%和86.78%。諸如今世緣、口子窖和酒鬼酒一類的區域性白酒企業在同期的毛利率分別為74.52%、74.43%和79.82%。
很明顯，珍酒李渡的毛利遠低于行業平均值，并且和大部分上市白酒公司的毛利差距在二十個點以上。
長江商報記者翻看珍酒李渡招股書注意到，該公司毛利率過低的主要原因，或許是高昂的廣告營銷及銷售支出，拖累了公司的毛利水平。
招股書顯示，報告期內，珍酒李渡的銷售及營銷開支分別為4.03億元、10.21億元、9.83億元，占營業收入的比例從16.8%上升到23.1%。其中，在廣告宣傳方面，珍酒李渡毫不手軟，廣告開支分別達到2.42億元、6.69億元、4.87億元。
也就是說，短短兩年多時間內，珍酒李渡先后累計投入近14億元進行廣告宣傳。而對比來看，去年前三季度，茅臺、五糧液和瀘州老窖的銷售費用率僅為2.68%，10.54%，11.48%。
然而，營銷層面的不斷投入，卻并未給珍酒李渡帶來核心業務的如期增長，反而導致資金鏈不斷收緊。根據招股書，公司經營性現金流由2020年的15.24億元，一路下滑至2022前年三季度的-10.29億元。
存貨高企仍擴產
長江商報記者注意到，除了廣告投入外，大力發展經銷商也使得珍酒李渡付出一定成本。
雖然該公司已經開設了線上銷售渠道，但其仍然過度依賴線下銷售渠道，這也限制了其市場份額的提升。招股書顯示，珍酒李渡經銷商的數量從2021年初的3628家增加至2022年三季度末的6408家。
具體來看，2020年—2022年前三季度，珍酒李渡經銷商渠道的收入占比分別為88.1%、88.8%以及88.3%，由此足見其對線下渠道的依賴程度。
而2022半年報數據顯示，處于酒企頭部的茅臺、五糧液經銷商數量分別為2188名、3015名；而與珍酒李渡體量和增速較為接近的舍得酒業（維權）和酒鬼酒，截至2021年底的經銷商數量分別為2252名、1256名，數量上都比珍酒李渡遠少很多。
為了平衡成本，珍酒李渡似乎正打算選擇發展直營渠道。在招股書中，珍酒李渡表示，“公司計劃繼續投入現場銷售團隊以支持銷售網絡及吸引終端消費者?！?/p>
令人疑惑的是，營銷上的大幅投入以及經銷商大幅增加，按理都可以提升珍酒李渡的產銷量，但招股書顯示，2022年前三季度，“珍酒”實際產能達2.09萬噸，當期銷量僅8952噸，產銷率達42.82%，不足5成。
事實上，長江商報記者注意到，珍酒李渡的材料成本顯著高于同梯隊同行。2021年其生產材料成本為9.89億元，同年舍得酒業材料成本是5.89億元，水井坊原料成本是6.43億元，酒鬼酒的材料成本約在5.36億元。
因此，珍酒李渡的庫存也隨之迅速走高，在報告期內，公司擁有存貨分別為17.37億元、36.49億元和43.19億元，存貨周轉天數也由2020年的517天升至2022年前三季度的571.6天。
招股書解釋，存貨大部分為基酒，為滿足生產需求要維持相對較大的存貨量。招股書顯示，報告期內，珍酒李渡整體的產能利用率達到86.1%、83.1%、93.8%，其中珍酒的產能利用率基本處在100%左右水平。
盡管庫存積壓越來越多、產銷極度不匹配，珍酒李渡依舊計劃繼續擴大產能。在招股書中公司提到，此次公開發行計劃拿出部分募資用于擴建3個現有生產設施及建設一個新生產設施。2024年投產后每年將新增2.6萬噸的基酒產能，其中1.66萬噸為醬香型基酒。屆時，醬香型白酒總產能將或突破5萬噸。
對此，有行業人士指出，珍酒李渡作為中國白酒行業的重要企業之一，在保持產品總體優勢的同時，也需要著眼于解決其發展中的問題，比如加強線上銷售渠道的開發和拓展，注重成本控制以及加強研發和創新，未來才能夠在激烈的市場競爭中保持優勢。
責任編輯：梁斌 SF055
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